ТЕМА 5: АНАЛИЗ ДЕНЕЖНЫХ ПОТОКОВ

ИНВЕСТИЦИОННОГО ПРОЕКТА

Вопросы:

1. Денежные потоки, их характеристика и классификация.

2. Понятие дисконта, виды дисконта.

3. Оценка денежных потоков.

4. Денежный поток с равными и неравными поступлениями.

Вопрос 1

Проект как любая финансовая операция, связанная с получением доходов и осуществлением расходов порождает денежные потоки – потоки реальных денег.

Значение денежного потока обозначается b_t – если оно относится к моменту времени, и через b_m – если оно относится к m-шагу.

В тех случаях, когда речь идет о нескольких потоках или о какой-то составляющей денежного потока – указанные обозначения дополняются необходимыми индексами. На каждом шаге, значение денежного потока характеризуется: притоком, который равен размеру денежных поступлений, оттоком, который равен платежам и сальдо (эффект, активный баланс), который равен разности оттоков и притоков.

Денежный поток обычно состоит из частичных потоков от отдельных видов деятельности:

· денежный поток от инвестиционной деятельности: оттоки – затраты по созданию и вводу в эксплуатацию ОС, ликвидация проекта, замещение и возмещение выбывающих или существующих ОС, затраты на увеличение оборотного капитала, собственные средства, вложенные на депозит, затраты на покупку ценных бумаг других хозяйствующих субъектов, которые предназначены для финансирования данного инвестиционного проекта; притоки – продажа активов, поступление за счет уменьшения оборотного капитала;

· денежный поток от операционной деятельности (текущий): основной результат – получение прибыли на вложенные средства, в денежных потоках при этом учитываются все виды расходов и доходов, связанные с производством продукции. Оттоки – производственные издержки (плата за сырье, материалы, зарплата, страховые платежи, налоги), притоки – выручка от реализации, поступление по дебиторской задолженности. Объемы производства рекомендуется указывать в натуральном и стоимостном выражении, цены на производимую продукцию, предусмотренные в проекте, должны учитывать влияние реализации проекта на общий объем предложения данной продукции на соответствующем рынке. По проекту, предусматривающим производство продукции для государственных нужд, цены этой продукции устанавливаются в соответствии с договоренности. Исходная информация, для определения выручки задается по шагам расчета для каждого вида продукции отдельно для реализации на внешнем и внутреннем рынках. Текущие расходы не могут быть включены в капиталовложения (ремонт ОС, арендная плата), в расчетах денежных потоков должны отражаться на том шаге, на котором они производятся;

· денежный поток от финансовой деятельности: относятся операции со средствами, внешними по отношению к инвестиционным проектам. Притоки – вложение собственного (акционерного) капитала и привлеченных средств (субсидии, займы, дотации), выпуск предприятием собственных долговых ценных бумаг, продажа ценных бумаг. Оттоки – затраты на возврат и обслуживание займов, выплата дивидендов по акциям предприятия.

Денежные потоки могут выражаться в текущих, прогнозных и дефлированных ценах, в зависимости от того, в каких ценах выражаются на каждом шаге их притоки и оттоки.

Текущими называются цены, заложенные в проект без учета инфляции.

Прогнозными называются цены, ожидаемые с учетом инфляции на будущих шагах расчета.

Дефлированными называют прогнозные цены, приведенные к уровню цен фиксированного момента времени путем деления на общий базисный индекс инфляции.

На ряду с денежным потокам при оценке инвестиционного проекта, используются также накопленный денежный поток.

Его характеристики: накопленный приток, накопленный отток и накопленное сальдо (накопленный эффект).

Сравнение поступающих денежных средств и их расходов позволяют определить так называемый чистый денежный поток.

Начальный этап реализации проекта характеризуется как правило отрицательной величиной чистого денежного потока.

Схема финансирования подбирается в прогнозных ценах. Цель ее подбора – обеспечение финансовой реализуемости инвестиционного проекта (обеспечение такой структуры денежных потоков, порождающего его проекта, при которой на каждом шаге расчета имеется достаточное количество денег для его продолжения). Если не учитывать неопределенность и риск, то достаточным (но не необходимым) условием финансовой реализуемости инвестиционного проекта является его неотрицательность на каждом шаге m-величины накопленного сальдо потока (B_m).

B_m = b₀ + b₁ +…+ b_{m – 1} + b_m ≥ 0,

где b_i (i = 0] … m) – суммарное сальдо потоков от инвестиционной, операционной и финансовой деятельности на m-шаге.

При разработке схемы финансирования определяется потребность в привлеченных средствах. При необходимости предусматривается вложение части положительного сальдо суммарного денежного потока на депозиты или в долговые ценные бумаги. Такое вложение называется включением в дополнительные фонды.

В дополнительные фонды могут включаться средства из амортизации и чистой прибыли, предназначенные для компенсации отрицательных значений сальдо суммарного денежного потока на отдельных будущих шагах расчета. Включение средств в дополнительные фонды рассматривается как отток.

Дисконтированием денежных потоков называется приведение их разновременных значений (относящимся к разным шагам расчета) к их ценности на определенный момент времени, который называется моментом приведения (t₀). Момент приведения может не совпадать с базовым моментом.

Вопрос 2

Основным экономическим нормативом используемым при дисконтировании является норма дисконта, выраженная в долях единицы или в процентах.

Норма дисконта является задаваемым экономическим нормативом. В отдельных случаях значение нормы дисконта может выбираться различным для разных шагов расчета (переменная норма дисконта).

Различают следующие нормы дисконта:

1. Коммерческая: используется при оценке коммерческой эффективности проекта, она определяется с учетом альтернативной эффективности использования капитала.

2. Норма дисконта участника проекта: отражает эффективность участия в проекте предприятий, выбирается самими участниками; если нет четких предпочтений, в качестве нее можно использовать коммерческую норму дисконта.

3. Социальная (общественная): используется при расчетах показателей общественной эффективности инвестиционного проекта, характеризует минимальное требование общества; учитывает национальные выводы о рискованности проекта

4. Бюджетная: используется при расчетах показателей бюджетной эффективности инвестиционного проекта, отражает альтернативную стоимость бюджетных средств; устанавливается органами федеральными или региональными, по заданию которых и оценивается бюджетная эффективность инвестиционного проекта.

Вопрос 3

В финансовом анализе важным этапом работы является оценка денежного потока C₁, C₂, C₃, …, C_n, накапливаемого в течении ряда временных периодов в результате реализации какого-либо проекта или функционирования того или иного вида актива. Элементы этого потока могут быть либо независимыми (денежные потоки с неравными поступлениями), либо связанные между собой определенным алгоритмом (аннуитеты).

Поток платежей, все члены которого положительные величины и равны друг другу, а временные интервалы между платежами одинаковы называют аннуитетом.

Выделяют 2 основных вида аннуитета:

1. Срочный: денежный поток с равными поступлениями в течении ограниченного промежутка времени.

2. Бессрочный: денежные поступления продолжаются свыше 50 лет.

Примером аннуитета могут послужить рентные платежи за пользование сданным в аренду земельный участок.

В этом случае денежные потоки можно представить F₁, F₂, F₃,…,F_n=A.

Вопрос 4

Существует 2 подхода, как для оценки денежных потоков с неравными поступлениями, так и аннуитетом:

1. Первый подход заключается в проведении оценки с позиции будущего (реализуется схема наращения). Первый подход предполагает суммарную оценку наращенного денежного потока, то есть в его основе лежит будущая стоимость. В частности, если денежный поток представляет собой регулярное начисление процентов на вложенный капитал, в этом случает, наращенная сумма может представлять собой итоговый объем инвестиций, накопленный денежный резерв, общую сумму накопленной задолженности к концу срока.

2. Второй подход обратно пропорционален первому, проводится оценка с позиции настоящего (реализуется схема дисконтирования). Предполагает суммарную оценку денежного дисконтированного (приведенного) денежного потока, то есть в основе лежит современная или текущая стоимость потока платежей. Поскольку отдельные элементы денежного потока формируются в различные отрезки времени, а деньги как известно имеют временную ценность, то непосредственное их суммирование невозможно. Потоки необходимо приводить к определенному моменту времени и в результате получить общую величину приведенного денежного потока или современную стоимость потока платежей. Современная стоимость характеризует приведенное к началу осуществления проекта инвестиционные затраты, суммарный капитализированный доход или чистую приведенную прибыль от реализации проекта. Она играет особую роль в анализе инвестиций, так как представляет собой обобщение в виде одного числа любой последовательности платежей и позволяет сравнить потоки с различными сроками. Современная стоимость потока платежей эквивалентна в финансовом смысле всех платежам, которые охватывает поток.

Допустим F₁, F₂, F₃, …, F_n – это денежный поток,

r – коэффициент дисконтирования.

Поток все элементы которого приведены к одному моменту времени называется приведенным, а его элементы имеют следующий вид.

.

Суммарная наращенная (будущая) стоимость денежного потока рассчитывается по исходному потоку

.

С позиции обратного (второго) подхода расчеты необходимо вести по приведенному потоку. Элементы приведенного денежного потока уже можно суммировать; их сумма характеризует текущую (приведенную) стоимость денежного потока, которую при необходимости можно сравнить с величиной первоначальной инвестиции:

,

Тогда формула принимает следующий вид

Экономический смысл дисконтирующего множителя заключается в том, что он показывает современную цену одной денежной единицы будущего, то есть чему равна одна денежная единицу с позиции текущего момента, который действует в n-период, спустя от момента расчета, при заданной процентной ставке r и частоте начисления процентов.

Таким образом, PV характеризует текущую цену всего денежного потока F₁, F₂, F₃, …, F_n с позиции текущего момента.

Как правило, расчеты ведутся по годовым данным.

Пример: Рассчитать величину приведенного денежного потока, величина которого складывается из поступлений, распределенных по годам следующим образом: в первый год – 8 млн руб., во второй год – 12 млн руб., в третий год – 5 млн руб., в четвертый год – 20 млн руб. И, если ставка дисконтирования равна 12 % годовых.

Вопросы, рассматриваемые на аудиторных занятиях

1. Из каких элементов состоят денежные потоки от операционной деятельности?

2. Из каких элементов состоят денежные потоки от инвестиционной деятельности?

3. Из каких элементов состоят денежные потоки от финансовой деятельности?

4. Понятие «норма дисконта». Её виды и область применения.

5. Оценка денежных потоков.

6. Денежный поток с равными и неравными денежными поступлениями.

Вопросы для самоконтроля

1. Срочный и бессрочный аннуитет.

2. Метод определения наращенной суммы аннуитета пренумерандо и постнумерандо.

Список литературы

а) основная литература

1. Ример, М. И. Экономическая оценка инвестиций : учебник для вузов / М. И. Ример. – 4-е издание перераб. и доп. – СПб. : Питер, 2011. – 432 с.

б) дополнительная литература

2. Блохина, В. Г. Инвестиционный анализ : учебник / В. Г. Блохина. – Ростов н/Д : Феникс, 2004. – 320 с.

3. Кукукина, И. Г. Экономическая оценка инвестиций : учебное пособие / И. Г. Кукукина, Т. Б. Малкова. – М. : КНОРУС, 2013. – 302 с.

4. Липсиц, В. В. Инвестиционный анализ. Подготовка и оценка инвестиций в реальные активы : учебник / В. В. Липсиц, В. В.Косов. – НИЦ ИНФРА. – М. – 2013. – 320 с.

5. Ример, М. И. Экономическая оценка инвестиций : учебник для вузов / М. И. Ример, А. Д. Косатов, Н. Н. Матиенко. – 2-е изд. – СПб. : Питер, 2008. – 480 с.